深圳杰成新能源科技股份有限公司作为全球领先的独立锂电回收综合利用解决方案提供商，以2025年第三方渠道锂电池回收量计位列全球第一，全年回收锂电池再生利用材料71.6千吨。公司构建了覆盖再生利用、湿法冶炼及循环利用的一体化闭环业务模式，形成全品类、全形态、全链条的处理能力。

其商业模式主要包括：从电池制造商、电动汽车整车厂、保险公司、储能运营商等多元化渠道获取原材料，通过内部严格筛选检测后分类处理。剩余充放电性能尚佳的电池包、电池组及电芯进入循环利用业务线；不具循环利用价值的厂端废料及非新/退役电池则进行再生利用作业，生产再生黑粉；部分黑粉进一步投入湿法冶炼流程制造混合金属盐溶液产品。

然而，这种商业模式高度依赖原材料价格波动，2023-2025年原材料成本占总销售成本的比例分别高达90.8%、94.4%及94.2%，原材料价格波动对公司盈利能力构成重大影响。

公司收入由2023年的11.58亿元增长1.1%至2024年的11.71亿元，2025年进一步大幅增长28.1%至14.996亿元，三年复合年增长率达13.8%。

值得注意的是，2025年收入增长主要依赖湿法冶炼产品624.6%的爆发式增长，该业务收入从2024年的2579.5万元飙升至2025年的1.869亿元。但该业务2024年仅运营2个月，2025年全年产能利用率仅为35.5%，产能爬坡期的高速增长能否持续存疑。

公司财务表现呈现显著改善，从2023年净亏损1.514亿元、2024年净亏损0.951亿元，到2025年实现净利润0.162亿元，成功扭亏为盈。

但深入分析可见，2025年净利润主要来自： - 再生利用产品毛利从2024年的3420万元增至9740万元 - 存货减值亏损从2024年的3430万元减少33.4%至2280万元 - 行政开支减少1160万元

然而，公司2025年净利率仅为1.1%，盈利基础仍较薄弱，且现金流状况与利润表现存在一定背离。

公司毛利率表现出戏剧性改善，从2023年的-5.7%（毛损）、2024年的0.1%，飙升至2025年的6.9%，增幅高达6800%。

分产品看： - 再生利用产品毛利率从2023年的0.03%提升至2025年的7.9% - 循环利用产品毛利率从2023年的5.9%提升至2025年的24.6% - 湿法冶炼产品从2024年的-18.5%（毛损）转为2025年的4.5%毛利率

但需警惕的是，毛利率提升部分依赖存货减值亏损减少，2025年存货减值仍达2280万元，且湿法冶炼业务毛利率仅4.5%，盈利能力较弱。

公司净利率从2023年的-13.1%、2024年的-8.1%，转正为2025年的1.1%，虽然实现扭亏，但净利率水平仍处于较低水平，反映公司盈利基础依然薄弱。

与同业相比，1.1%的净利率远低于行业平均水平，公司在成本控制、产品定价方面仍有较大提升空间。

公司收入构成呈现显著变化：

业务类型	2023年收入(万元)	占比	2024年收入(万元)	占比	2025年收入(万元)	占比
再生利用产品	97683.8	84.4%	98365.2	84.1%	123034.8	82.0%
湿法冶炼产品	-	-	2579.5	2.2%	18689.9	12.5%
循环利用产品	18110.7	15.6%	16080.9	13.7%	8237.0	5.5%
其他	-	-	27.6	<0.05%	-	-
总计	115794.5	100%	117053.2	100%	149961.7	100%

循环利用产品收入占比从2023年的15.6%持续下滑至2025年的5.5%，收入金额减少54.5%，反映公司业务重心正在发生重大转变，过度依赖再生利用产品（82.0%）和快速增长但低毛利的湿法冶炼产品（12.5%），业务结构失衡风险显现。

截至最后实际可行日期，公司与控股股东郑伟鹏先生存在租赁协议，涉及年租金57,600元，租期自2023年1月1日至2028年12月31日。虽然金额不大，但反映公司在物业租赁方面对控股股东存在一定依赖。

公司解释称，继续租赁该物业可避免业务运营干扰及不必要成本，但关联交易仍可能引发利益输送担忧，需持续关注。

公司面临多重财务挑战：

1. 流动性压力：流动比率从2023年的2.3倍降至2025年的1.2倍，速动比率维持在0.8倍的较低水平，短期偿债能力较弱。

2. 高杠杆运营：杠杆比率从2023年的99.1%飙升至2025年的172.6%，远高于行业平均水平，利息支出从2023年的739.9万元增至2025年的1590.2万元，财务费用压力显著。

3. 存货减值风险：2023-2025年累计存货减值达1.34亿元，存货管理仍面临挑战。

4. 现金流与利润背离：尽管2025年实现净利润1624万元，但经营活动现金流净额达8655万元，差异主要来自非现金项目，盈利质量有待提升。

根据灼识咨询报告，以2025年第三方渠道锂电池回收量计，公司位列全球第一，市场份额7.5%。但从收入规模看，公司在全球行业排名第五，市场份额仅4.0%。

关键运营指标对比： - 2025年全球行业前五大企业收入合计占比42.4%，公司仅占4.0% - 公司毛利率6.9%低于行业平均水平 - 净利率1.1%远低于行业龙头企业

公司虽然在回收量上领先，但在盈利能力、规模效应方面与国际巨头仍有较大差距。

公司客户集中度呈现下降趋势：

项目	2023年	2024年	2025年
五大客户收入占比	45.9%	42.7%	29.5%
最大客户收入占比	25.8%	16.5%	7.6%

尽管客户集中度有所改善，但29.5%的五大客户收入占比仍处于较高水平，且客户主要集中在电池及电池材料制造商，行业集中度风险尚未完全分散。

公司供应商集中度同样呈现下降趋势：

项目	2023年	2024年	2025年
五大供应商采购额占比	49.5%	27.0%	21.3%
最大供应商采购额占比	16.1%	6.8%	6.6%

供应商集中度的下降主要得益于公司拓展多元化供应渠道，但前五大供应商仍占采购总额的21.3%，且主要依赖电池制造商、电动汽车整车厂等，供应链稳定性仍存在风险。

截至最后实际可行日期，公司股权结构高度集中： - 郑伟鹏先生通过直接及间接方式合计控制公司75.37%的投票权 - 深圳杰成投资持股29.96%（郑伟鹏持有90%） - 深圳杰成企业管理持股19.87%（郑伟鹏作为普通合伙人持有16.57%） - 郑伟鹏直接持股9.81% - 其他持股平台（深圳杰成名车汇、深圳杰成致远、深圳永昌轩）合计持股约15.74%

股权高度集中可能导致公司决策过度依赖实控人，中小股东利益保护存在挑战。

公司核心管理团队经验丰富： - 董事长郑伟鹏：深耕锂电回收行业14年，拥有丰富行业资源 - 副总理张秋辉：7年新能源材料及电池再生利用经验 - 副总理杨昊昱：10年新能源及电池再生利用经验 - 董秘董晨：15年投资、企业融资及管理经验

2023-2025年董事薪酬总额分别为256万元、351万元及293万元，薪酬水平基本合理。但公司尚未建立完善的长期激励机制，可能影响核心人才稳定性。

公司面临的主要风险包括：

1. 原材料价格波动风险：原材料成本占比超90%，价格波动对盈利能力影响显著
2. 行业竞争加剧风险：全球锂电回收行业竞争激烈，新进入者不断增加
3. 政策合规风险：环保、安全生产等监管要求趋严，合规成本不断上升
4. 技术迭代风险：替代电池技术或储能解决方案可能冲击现有业务模式
5. 客户集中风险：前五大客户收入占比仍达29.5%
6. 产能利用率不足风险：湿法冶炼业务2025年产能利用率仅35.5%
7. 财务风险：高杠杆运营、流动性压力及存货减值风险

杰成新能源作为全球锂电回收量第一的企业，2025年实现营收14.996亿元（+28.1%）、净利润1624万元（扭亏为盈）、毛利率6.9%（+6800%），表面看业绩表现亮眼。

但深入分析可见，公司面临三大核心问题：一是盈利基础薄弱，1.1%的净利率难以支撑长期发展；二是业务结构失衡，过度依赖单一业务；三是财务风险高企，杠杆比率达172.6%。投资者需审慎评估其增长质量及可持续性，警惕高增长背后的潜在风险。

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