八马茶业招股书解读：上半年净利下滑18%，加盟商依赖度高

八马茶业冲刺港股IPO，招股书披露了公司的财务状况与运营情况。数据显示，2025年上半年净利润下滑17.8%，且公司对加盟商依赖度较高，这些情况背后反映出怎样的经营状况与潜在风险？本文将深入解读。

全品类覆盖，多品牌协同发展

八马茶业作为中国高端茶市场的领导者，2024年在高端中国茶领域销量排名第一。其产品覆盖乌龙茶、黑茶、红茶等全品类茶叶，以及茶具、茶食等非茶叶产品。公司构建了以“八马”为主，“信记号”“万山红”为子的品牌矩阵。“信记号”专注高端年份普洱茶，“万山红”针对年轻和女性消费者提供高性价比产品。

线上线下结合，广泛触达消费者

销售渠道上，八马茶业采用线上线下融合模式。截至最后实际可行日期，线下拥有3,633家门店，涵盖直营店与加盟店，遍布中国内地各大省份主要城市。线上销售渠道覆盖中国所有主要电商平台。通过这种模式，公司能够广泛触达消费者，提升市场份额。例如，公司借助电商平台的直播带货活动，吸引大量线上消费者购买产品。

营收有波动，上半年出现下滑

• 整体趋势：2022 - 2024年公司收入呈增长态势，2022年为18.175亿元，2023年增长16.8%至21.223亿元，2024年微增至21.433亿元。但2025年上半年收入为10.632亿元，相较于2024年上半年的11.098亿元，下降了4.2%。
• 变动原因：2022 - 2023年收入增长得益于加盟店数量增加及线上渠道推广。2025年上半年下滑，从产品类别看，茶叶收入因线下门店减少下降，茶具因新品受欢迎略有增长，茶食因市场需求减少而下降。从渠道看，线下渠道因门店数量减少收入降低，线上渠道因电商平台竞争加剧收入略降。

净利润上半年下滑18%

• 整体趋势：2022 - 2024年净利润逐年增长，2022年为1.658亿元，2023年增长24.0%至2.057亿元，2024年增长8.9%至2.242亿元。但2025年上半年净利润为1.200亿元，相比2024年上半年的1.460亿元，下滑了17.8%。
• 变动原因：净利润增长得益于收入增加及成本控制。2025年上半年下滑，主要因收入减少，同时行政开支增加，部分被销售及营销开支、研发成本等减少所抵消。

毛利率相对稳定，净利率受成本影响

• 毛利率：整体相对稳定，2022 - 2024年分别为53.3%、52.3%、55.0%，2025年上半年为55.3%。各产品类别中，茶叶毛利率较高且稳定，2025年上半年为58.5%；茶具和茶食毛利率相对较低，2025年上半年分别为22.3%和23.1%。
• 净利率：2022 - 2024年分别为9.1%、9.7%、10.5%，2025年上半年为11.3%。净利率受销售成本、行政开支等因素影响，如2025年上半年行政开支增加，对净利率提升有一定压力。

收入构成多元，茶叶占比超九成

• 产品类别：茶叶销售是主要收入来源，2022 - 2024年占比分别为86.5%、88.7%、88.6%，2025年上半年占比90.2%。茶具和茶食收入占比较小，2025年上半年分别占5.7%和2.7%。
• 销售渠道：线下渠道收入占比较大，2022 - 2024年分别占72.2%、70.4%、67.4%，2025年上半年占64.2%。其中向加盟商销售是线下重要组成部分，2022 - 2024年分别占总收入50.2%、50.6%、50.9% ，2025年上半年占49.1%。线上渠道收入占比呈上升趋势，2022 - 2024年分别占27.2%、29.3%、32.2%，2025年上半年占35.4%。

与关联方交易频繁，需关注定价公允性

八马茶业与广西九云、吴清团先生及其控股公司、江西优源等关联方存在持续关联交易，主要为向其供应茶叶及其他产品。这些交易在公司日常业务过程中进行，定价政策与其他加盟商一致，但仍需关注定价的公允性及交易对公司财务的影响。例如，广西九云2022 - 2024年采购金额分别为1146.8万元、980.4万元、859.6万元，2025年上半年为329.7万元 。公司虽预计未来采购量增加，但市场变化可能影响实际交易情况。

销售渠道依赖加盟商，成本控制存挑战

• 加盟商依赖：公司收入对加盟商依赖度高，2022 - 2024年向加盟商销售占总收入超50%。加盟商及加盟店数量和表现对公司收入影响重大，若加盟商经营不善或减少合作，将冲击公司业绩。如2025年上半年部分加盟商因存货管理和关闭亏损门店，减少了采购量。
• 成本控制：销售成本主要包括存货成本、运输开支及员工成本。尽管公司通过加强供应链管理等措施降低成本，但随着业务扩张，如何持续有效控制成本，同时维持产品质量，是一大挑战。例如，2025年上半年虽采取措施降低了销售成本，但行政开支的增加对利润产生了一定压力。

行业地位领先，仍需应对竞争

以2024年销售收入计，八马茶业在中国高端茶叶市场、乌龙茶市场及红茶市场均排名第一。然而，部分竞争对手可能拥有更多财务资源、更长经营历史及更多营销举措。公司需不断强化品牌优势、优化产品组合、提升运营效率，以应对竞争，巩固市场地位。

客户集中度较低，但需关注单一客户风险

公司前五大客户收入占比相对稳定，2022 - 2024年分别占13.8%、16.3%、16.1%，2025年上半年占15.4%。虽客户集中度较低，但仍需关注单一客户如客户A及其附属公司业务变动对公司收入的影响。例如，2024年来自客户A及其附属公司的收入占总收入7.8% ，若该客户减少采购，将对公司业绩产生一定影响。

供应商集中度低，供应稳定性待保障

公司对前五大供应商采购占比相对稳定，2022 - 2024年分别占采购总额18.8%、21.9%、23.2%，2025年上半年占22.6%。虽集中度低，但如果主要供应商终止合作且无法及时找到替代者，公司业务将受重大不利影响。如2024年向最大供应商采购占比5.8% ，该供应商供应中断将影响公司生产和销售。

家族控股稳定，股权结构待优化

截至最后实际可行日期，王文彬先生、王文礼先生等家族成员通过一致行动安排，有权行使55.90%的投票权，对公司形成控股。这种家族控股结构虽有利于公司战略决策的稳定性，但可能存在决策不够多元化的问题，后续或需优化股权结构，引入更多战略投资者，提升公司治理水平。

经验丰富但激励机制待完善

公司核心管理层在茶叶制造及贸易行业经验丰富，如董事长王文礼先生有超28年行业经验。然而，从薪酬政策看，虽重视员工，但在激励机制上或可进一步完善，以更好吸引和留住人才，如增加股权激励等多元化激励方式，提升管理层和员工的积极性与归属感。

多方面风险并存，影响公司发展

• 市场风险：消费者对茶叶产品需求受多种因素影响，如市场偏好变化、经济环境波动等，可能导致公司产品销售不及预期。例如，若消费者对高端茶叶需求下降，将影响公司业绩。
• 经营风险：销售网络扩张若无法有效执行，可能影响收入增长。同时，加盟商管理难度增加，可能出现违规行为影响品牌形象。如部分加盟商擅自降低售价，扰乱市场价格秩序。
• 财务风险：尽管目前营运资金充足，但未来若经营不善或市场环境恶化，可能面临资金压力。此外，贸易及其他应收款项减值、存货跌价等风险也可能影响公司财务状况。

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